近日，開普云（688228.SH）發(fā)布重組公告，公司擬以發(fā)行股份或現(xiàn)金方式，收購(gòu)深圳市金泰克半導(dǎo)體有限公司（以下簡(jiǎn)稱 " 金泰克 "）或其存儲(chǔ)業(yè)務(wù)資產(chǎn)控制權(quán)。看似尋常的并購(gòu)，卻因交易雙方的微妙處境而蒙上濃厚的 " 困獸猶斗 " 色彩。

開普云，科創(chuàng)板 AI 大模型與算力新貴，如今深陷業(yè)績(jī)驟然跌落的困擾：2024 年?duì)I收下滑 11%，今年一季度更是暴跌 31%；2024 年凈利潤(rùn)下滑 49.98%，一季度已經(jīng)在虧損邊緣徘徊。

另一邊，被收購(gòu)方金泰克，并非資本新兵。其主營(yíng)存儲(chǔ)業(yè)務(wù)，五年間五輪融資，國(guó)家大基金、深創(chuàng)投身影閃現(xiàn)，估值在翔港科技（603499.SH）兩輪投資中，半年內(nèi)從 15 億躍升至 18 億。光鮮融資背后卻是，2024 年中報(bào)凈資產(chǎn)為 -3.79 億元，以及 2023 年高達(dá) 3.5 億的巨虧。業(yè)績(jī)?nèi)邕^山車，盡管去年上半年凈利 1.4 億，但考慮前一年虧損明顯，持續(xù)盈利能力待考。

一家是主業(yè)失速、高管密集減持的焦慮者，一家是資本寵兒卻 " 資不抵債 " 的存儲(chǔ)玩家，盡管交易細(xì)節(jié)未明，但風(fēng)險(xiǎn)已然高懸。

金泰克：資本盛宴與燒錢 " 黑洞 "

公開資料顯示，金泰克是一家專注于存儲(chǔ)產(chǎn)品的企業(yè)，主要從事固態(tài)硬盤、內(nèi)存等存儲(chǔ)設(shè)備的研產(chǎn)銷。公司成立于 2012 年，金泰克總部位于深圳市坪山區(qū)，企業(yè)員工 500 余人，注冊(cè)資本 8249 萬元。

但其真正引人注目的，是密集的資本履歷。企查查顯示，金泰克近五年進(jìn)行五輪融資：2020、2021 年三輪，2024 年 3 月獲上市公司翔港科技 1.5 億元注資拿下 10% 股權(quán)，同年 12 月再獲深創(chuàng)投等參與的 A+ 輪。參與融資的投資機(jī)構(gòu)中，深創(chuàng)投、國(guó)家大基金等國(guó)家隊(duì)身影亦閃現(xiàn)其中，儼然資本寵兒。

盡管開普云未披露金泰克估值，但通過多次融資，可以粗略進(jìn)行估算。2024 年 3 月，翔港科技以現(xiàn)金 1.5 億元認(rèn)購(gòu)金泰克新增注冊(cè)資本 653.09 萬元，以此獲得金泰克 10% 股權(quán)。根據(jù)翔港科技披露的數(shù)據(jù)，確定金泰克本次投資前估值為 13.5 億元。

2024 年 11 月，翔港科技又以現(xiàn)金對(duì)金泰克追加投資 1 億元，投資后持股比例從 10% 提升至 13.8889%。本次投資前的估值為 15 億元，投資后估值為 18 億元。半年時(shí)間，估值增長(zhǎng) 3 億。

換句話說，如若開普云拿下金泰克的相對(duì)控制權(quán)（持股 51% 以上），那么開普云此次交易支付的對(duì)價(jià)或許要在 9 億元以上。這還不算潛在的投資方回報(bào)預(yù)期可能推高的溢價(jià)。

此外，金泰克持續(xù)走高的估值與實(shí)際的業(yè)績(jī)波動(dòng)形成鮮明對(duì)比。2023 年和 2024 年上半年，營(yíng)業(yè)收入分別為 9.41 億元和 22.10 億元，凈利潤(rùn)分別為 -3.51 億元和 1.43 億元。截至 2024 年半年度末，凈資產(chǎn)為 -3.79 億元。

融資時(shí)估值節(jié)節(jié)攀升，報(bào)表上卻頂著近 4 億的凈資產(chǎn) " 窟窿 "。負(fù)資產(chǎn)的硬傷，或?qū)⒊蔀殚_普云收購(gòu)路上無法繞開的 " 地雷陣 "。無論最終是買股權(quán)還是收資產(chǎn)，這顆 " 雷 " 的存在，都為此次交易蒙上層層陰影。

開普云：主業(yè)失血，業(yè)績(jī)驟降

開普云主營(yíng)產(chǎn)品包括 AI 大模型與算力、AI 內(nèi)容安全、數(shù)智能源、數(shù)智政務(wù)及其他，于 2020 年登陸科創(chuàng)板。

筆者注意到，開普云業(yè)績(jī)于 2023 年達(dá)到歷史頂峰后，便開始褪色。iFind 數(shù)據(jù)顯示，2024 年，開普云實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 6.17 億元，同比下滑 10.98%；今年一季度，營(yíng)收進(jìn)一步惡化，僅錄得 6029 萬元，同比下滑 31.32%。凈利潤(rùn)方面，去年開普云錄得 2058 萬元，同比下滑 49.98%；今年一季度，凈利潤(rùn)僅為 73.22 萬元，已經(jīng)是在虧損邊緣徘徊。

對(duì)于虧損的原因，公司方面表示，" 主要是受宏觀經(jīng)濟(jì)等因素的影響，部分政務(wù)行業(yè)客戶預(yù)算削減，導(dǎo)致部分項(xiàng)目簽約和驗(yàn)收節(jié)奏推遲，在第四季度尤其明顯，疊加公司主營(yíng)業(yè)務(wù)第四季度收入占比較高的季節(jié)性特征，導(dǎo)致公司 2024 年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入不及預(yù)期。"

需要指出的是，為穩(wěn)定軍心，今年年初開普云還推出一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。行權(quán)條件是營(yíng)收達(dá)到 2024 年基數(shù)的 103%，或者凈利潤(rùn)達(dá)到 2024 年基數(shù)的 160%。結(jié)合一季度數(shù)據(jù)，這無疑是慘淡且蒼白的開局。

頗諷刺的是，股權(quán)激勵(lì)的門檻 " 不升反降 "。公司坦承，新激勵(lì)計(jì)劃中 2025、2026 年業(yè)績(jī)考核目標(biāo)，低于 2023 年推出的前兩期激勵(lì)計(jì)劃。重疊考核年度下，目標(biāo)調(diào)低。公司解釋 " 市場(chǎng)承壓 "，卻難掩信心不足的底色。

業(yè)務(wù)協(xié)同性待考，高管早已 " 用腳投票 "

在此背景下，開普云將扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)的希望，寄托于收購(gòu)金泰克的存儲(chǔ)業(yè)務(wù)上。市場(chǎng)普遍認(rèn)為其邏輯為：整合存儲(chǔ)硬件資源，為其 AI 大模型與算力業(yè)務(wù)提供 " 彈藥 "，形成軟硬協(xié)同效應(yīng)。

翔港科技投資金泰克有過類似的表述，" 公司對(duì)標(biāo)的公司進(jìn)行投資的目的，主要是公司認(rèn)可標(biāo)的公司所處的行業(yè)前景，隨著數(shù)據(jù)中心和算力中心建設(shè)的加速，對(duì)于存儲(chǔ)容量和處理能力的需求也隨之增加，存儲(chǔ)作為算力的重要硬件之一具有較好的市場(chǎng)前景。"

但深究開普云自身業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，協(xié)同效應(yīng)可能遠(yuǎn)低于預(yù)期。當(dāng)前，開普云核心收入仍來自數(shù)智能源（49%）和數(shù)智政務(wù)（15%），AI 算力業(yè)務(wù)雖增長(zhǎng)快（2024 年 1.24 億），但占比仍低（20%）。

開普云官網(wǎng)雖宣傳參與宿遷、雅安（號(hào)稱西部最大，30 億）兩大智算中心建設(shè)，但筆者以投資者身份詢問，公司僅表示是 " 參與方之一 "，具體投資金額未披露。

再加之在智算中心等 IT 基礎(chǔ)設(shè)施投資中，存儲(chǔ)設(shè)備成本占比通常在 10%-20%，建設(shè)期預(yù)算較低的則占比更低，約在 5%-10%。這意味著，即使成功整合，金泰克能為開普云帶來的成本節(jié)約空間極其有限。

與此同時(shí)，業(yè)績(jī)驟然跌落之際，高管們的 " 用腳投票 " 無疑雪上加霜。6 月，包括董事兼總經(jīng)理嚴(yán)妍、董秘馬文婧、財(cái)務(wù)總監(jiān)王金府、副總王瑛及核心技術(shù)人員楊春宇在內(nèi)的多名核心高管集體發(fā)布減持計(jì)劃。核心團(tuán)隊(duì)密集套現(xiàn)，持續(xù)朝市場(chǎng)傳遞著信心不足的信號(hào)。

回過來看此次交易，開普云自身業(yè)績(jī)開始褪色，寄望于金泰克的存儲(chǔ)業(yè)務(wù)為其注入增長(zhǎng)動(dòng)能，但標(biāo)的公司業(yè)績(jī)?nèi)邕^山車般起伏不定，疊加 -3.79 億凈資產(chǎn)這一硬傷，盡管交易細(xì)節(jié)未明，但風(fēng)險(xiǎn)已然高懸。（本文首發(fā)鈦媒體 App，作者 | 周健，編輯 | 劉敏）