文 | 萬點(diǎn)研究，作者 | 曉楠

造紙業(yè)又出大動(dòng)作。

6 月 25 日，林平發(fā)展（全稱 " 安徽林平循環(huán)發(fā)展股份有限公司 "）向上交所主板遞交 " 入場(chǎng)申請(qǐng)書 "，申請(qǐng)主板上市審核狀態(tài)變更為 " 已受理 "，保薦機(jī)構(gòu)為民生證券。

這背后，是造紙行業(yè)內(nèi)卷加劇與產(chǎn)能擴(kuò)張浪潮下，林平發(fā)展對(duì)產(chǎn)能擴(kuò)張的追求。但不光林平發(fā)展要擴(kuò)產(chǎn)，造紙行業(yè)這兩年都在積極擴(kuò)產(chǎn)，僅 2024 年就有至少 500 萬噸新產(chǎn)能涌入，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益白熱化。

反內(nèi)卷的當(dāng)下，林平發(fā)展能否在這樣的行業(yè)態(tài)勢(shì)中借 IPO 實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張目標(biāo)，成為造紙業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。

稅收優(yōu)惠依賴癥下、財(cái)務(wù)表現(xiàn)喜憂參半

林平發(fā)展在包裝用瓦楞紙和箱板紙領(lǐng)域算是標(biāo)桿企業(yè)，走出了一條涵蓋廢紙利用、熱電聯(lián)產(chǎn)、綠色造紙的產(chǎn)業(yè)鏈，整體產(chǎn)業(yè)布局完整。不過企業(yè)也有短板，業(yè)務(wù)太集中在包裝紙，抗風(fēng)險(xiǎn)能力著實(shí)很弱。

從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)來看，林平發(fā)展的財(cái)務(wù)表現(xiàn)受到行業(yè)周期與突發(fā)事件的沖擊，也暴露出盈利模式單一、抗風(fēng)險(xiǎn)能力不足等深層問題。

從營(yíng)收端來看，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 24.85 億元，較 2023 年的 28 億元同比下滑 11.25%，較 2022 年峰值 28.79 億元累計(jì)減少 13.7%，這一頹勢(shì)主要源于兩方面。

一是核心產(chǎn)品單價(jià)持續(xù)走低，瓦楞紙平均售價(jià)從 2023 年的 2506.84 元 / 噸降至 2362.15 元 / 噸，箱板紙單價(jià)從 2707.46 元 / 噸跌至 2509.68 元 / 噸，降幅分別達(dá) 5.77% 和 7.30%，反映出行業(yè)產(chǎn)能過剩與需求疲軟的雙重?cái)D壓。

二是自然災(zāi)害沖擊生產(chǎn)節(jié)奏，2024 年臺(tái)風(fēng) " 貝碧嘉 " 導(dǎo)致公司廠房及倉(cāng)庫(kù)被淹，生產(chǎn)設(shè)備檢修與停產(chǎn)長(zhǎng)達(dá) 30 余天，直接造成庫(kù)存損失與銷量下滑，盡管復(fù)產(chǎn)后三四季度業(yè)績(jī)有所修復(fù)，但全年?duì)I收仍未能擺脫下行通道。

凈利潤(rùn)的波動(dòng)則更顯脆弱性。2024 年實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn) 1.53 億元，同比下滑 27.8%，較 2022 年 1.54 億元的基準(zhǔn)線微降 0.65%，盈利水平退至近三年低位。

凈利數(shù)據(jù)的背后，還有一個(gè)更讓人深思的狀況：公司稅收優(yōu)惠依賴嚴(yán)重。

2022-2024 報(bào)告期內(nèi)，公司主要稅收優(yōu)惠金額分別為 9735.46 萬元、1.45 億元和 1.23 億元，分別占同期凈利潤(rùn)的 63.02%、68.65% 和 80.58%。于資源綜合利用行業(yè)而言，政策扶持的重要性不言而喻。僅從數(shù)據(jù)角度觀察，如若失去稅收優(yōu)惠的依靠，憑借當(dāng)前發(fā)展規(guī)模與財(cái)務(wù)健康程度，林平發(fā)展還有可以 " 亮劍 " 的籌碼？對(duì)此，公司表示，" 預(yù)計(jì)相關(guān)政策具有長(zhǎng)期性和可持續(xù)性，享受的稅收優(yōu)惠政策占凈利潤(rùn)的比例較高屬于行業(yè)特性 "。

財(cái)務(wù)隱憂的困擾，由多重因素交織導(dǎo)致。首先，原材料成本占比居高不下，直接材料采購(gòu)金額雖從 2023 年的 18.53 億元降至 16.8 億元，但占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比例仍達(dá) 75%，且廢紙、煤炭等價(jià)格波動(dòng)持續(xù)侵蝕著利潤(rùn)空間。再者，核心產(chǎn)品毛利率承壓，瓦楞紙毛利率從 2023 年的 4.39% 降至 4.10%，箱板紙毛利率從 12.07% 回落至 11.25%，成本傳導(dǎo)能力不足凸顯定價(jià)權(quán)弱勢(shì)。

值得注意的是，公司雖通過節(jié)能降耗技術(shù)降低單位生產(chǎn)成本，但行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)與需求疲軟仍限制了利潤(rùn)釋放空間。然而，盡管盈利端承壓，林平發(fā)展的現(xiàn)金流與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)卻展現(xiàn)出一定韌性，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~達(dá) 2.53 億元，雖較 2023 年的 3.74 億元有所回落，但仍保持正向流入，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為 2.02 億元，貨幣資金覆蓋短期債務(wù)需求，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)可控。資產(chǎn)負(fù)債率從 2023 年的 40.04% 降至 37.70%，流動(dòng)比率與速動(dòng)比率雖低于行業(yè)平均水平，但較 2022 年已有改善，反映出債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與償債能力提升。

內(nèi)卷蕩滌下的造紙業(yè)廝殺激烈

一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是，當(dāng)下造紙行業(yè)正面臨著前所未有的挑戰(zhàn)。

近年來，我國(guó)紙和紙板的產(chǎn)量持續(xù)攀升，從 2018 年的 10435 萬噸一路增長(zhǎng)至 2024 年的 13625 萬噸。2024 年中國(guó)紙和紙板生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量已達(dá)約 2600 家，相較于上一年度增長(zhǎng)了 5.09%。

與此同時(shí)，消費(fèi)量也在穩(wěn)步上升，達(dá)到 13634 萬噸，較上一年增長(zhǎng) 3.56%，人均年消費(fèi)量為 96.83 千克。隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，以及下游包裝和消費(fèi)品需求的不斷增長(zhǎng)，造紙行業(yè)看似前景廣闊，但實(shí)則暗流涌動(dòng)，競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)白熱化。

另一方面，價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)成為造紙業(yè)當(dāng)下無法回避的一個(gè)問題。

2024 年瓦楞紙均價(jià)跌至 2850 元 / 噸，同比減少 18%，文化用紙價(jià)格較 2021 年高點(diǎn)下跌 32%。如此大幅度的價(jià)格下跌，嚴(yán)重壓縮了企業(yè)的利潤(rùn)空間。部分企業(yè)毛利率跌破 5%，已低于制造業(yè)平均水平的 6.8%。且 2025 年一季度造紙業(yè)整體表現(xiàn)慘淡，紙及紙板總產(chǎn)量 3185 萬噸，同比下滑 4.7% 規(guī)模以上企業(yè)營(yíng)收 2987 億元，同比下降 8.3%，創(chuàng) 2016 年以來最大單季跌幅。瓦楞紙均價(jià)大幅跌至 2850 元 / 噸，較之前下降 18%。

市場(chǎng)上中低端產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，產(chǎn)能過剩問題突出，開工率僅維持在 60% 左右。

在這種情況下，企業(yè)為了維持生存，不得不采取各種手段降低成本，進(jìn)一步加劇了行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)，整個(gè)市場(chǎng)呈現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)激烈的景象。

2024 年全國(guó) 2600 家紙和紙板生產(chǎn)企業(yè)中，年產(chǎn)百萬噸以上的僅有 30 家，行業(yè)集中度極低。在這種格局下，企業(yè)議價(jià)能力普遍較弱。

在這樣的大環(huán)境下，林平發(fā)展也感受到了前所未有的壓力，毅然選擇了智能化生產(chǎn)線建設(shè)。依靠智能化生產(chǎn)線引入，能在一定程度上提高生產(chǎn)效率、降低人力成本，但外部力量始終有限且技術(shù)工藝不完全自主可控。反觀公司研發(fā)狀況，報(bào)告期內(nèi)公司研發(fā)費(fèi)率徘徊在 3% 左右，專利總數(shù)僅 27 項(xiàng)（其中發(fā)明專利僅 2 項(xiàng)）。如若公司想要走一條資源回收利用的高附加值產(chǎn)品開發(fā)路線，顯然還有很長(zhǎng)的一段路要走。

IPO 破局能成功嗎

林平發(fā)展此次雄心勃勃地啟動(dòng) IPO 計(jì)劃，擬募資 12 億元，將這筆資金全部投入 " 年產(chǎn) 90 萬噸綠色環(huán)保智能制造新材料項(xiàng)目（二期）" 與 " 年產(chǎn) 60 萬噸生物基纖維綠色智能制造新材料項(xiàng)目 "。在行業(yè)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，林平發(fā)展迫切需要拿出 " 真知灼見 "。

具體來看，募資將落地三條關(guān)鍵生產(chǎn)線：PM8 的 60 萬噸箱板紙生產(chǎn)線、PM9 的 30 萬噸箱板紙生產(chǎn)線以及 PM10 的 30 萬噸瓦楞原紙生產(chǎn)線。值得注意的是，公司已提前自籌資金建成 PM7 生產(chǎn)線，這一系列動(dòng)作完成后，企業(yè)總產(chǎn)能將從 120 萬噸躍升至 240 萬噸，意圖實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。

除了產(chǎn)能之外，林平發(fā)展重點(diǎn)期望借 IPO 募資完成產(chǎn)能擴(kuò)張與生產(chǎn)線智能化升級(jí)。目前，部分老舊產(chǎn)線自動(dòng)化水平低，生產(chǎn)效率不高，新建智能化生產(chǎn)線既能淘汰落后產(chǎn)能，又可提升產(chǎn)品品質(zhì)、豐富產(chǎn)品矩陣，滿足客戶多元化需求。

不過，這一計(jì)劃的推進(jìn)并非坦途，行業(yè)內(nèi)眾多企業(yè)早已投身產(chǎn)能競(jìng)賽。自 2022 年起，造紙業(yè)便掀起擴(kuò)張熱潮，僅 2024 年就至少有 500 萬噸新產(chǎn)能建成投產(chǎn)，這當(dāng)中大都是智能化生產(chǎn)線，且當(dāng)下造紙行業(yè)龍頭效應(yīng)日益明顯。根據(jù)《中國(guó)造紙工業(yè) 2024 年度報(bào)告》，玖龍紙業(yè)以超過 2000 萬噸的產(chǎn)量遙遙領(lǐng)先，太陽(yáng)紙業(yè)年產(chǎn)量也突破了 1000 萬噸，山鷹國(guó)際、理文造紙的年產(chǎn)量超過 700 萬噸。

在箱板紙、瓦楞原紙等細(xì)分產(chǎn)品領(lǐng)域，這些龍頭企業(yè)同樣占據(jù)較大市場(chǎng)份額，產(chǎn)量遠(yuǎn)超其他中小企業(yè)。同時(shí)第二梯隊(duì)企業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)也愈發(fā)激烈，紛紛加大擴(kuò)產(chǎn)力度，企圖在市場(chǎng)中分得更大份額。林平發(fā)展雖在安徽省內(nèi)占據(jù) 35.65% 的產(chǎn)量占比，是當(dāng)之無愧的區(qū)域龍頭，但在全國(guó)市場(chǎng)，其產(chǎn)量占比僅 0.75%。

面對(duì)如此激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，如果林平發(fā)展不能在技術(shù)研發(fā)、人才儲(chǔ)備、客戶服務(wù)等核心環(huán)節(jié) " 一城一地 " 逐步建立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，依靠 IPO 實(shí)現(xiàn)的翻倍產(chǎn)能消化是否會(huì)成為新的課題？在行業(yè)加速洗牌的當(dāng)下，唯有充分發(fā)揮循環(huán)經(jīng)濟(jì)模式與環(huán)保技術(shù)優(yōu)勢(shì)，將規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的競(jìng)爭(zhēng)力，才有望在這場(chǎng)激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中突出重圍。