本文來源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：陸爍宜
作者丨陸爍宜
編輯丨鄭琳
深交所官網(wǎng)顯示，蘇州市貝特利高分子材料股份有限公司（下稱 " 貝特利 "）的 IPO 申請(qǐng)已于 2025 年 6 月獲受理，7 月 6 日審核狀態(tài)變更為 " 已問詢 "。
招股書顯示，貝特利是一家主營電子材料和化工新材料的企業(yè)，產(chǎn)品涵蓋導(dǎo)電材料、有機(jī)硅材料和涂層材料三大板塊。此次 IPO，該公司擬募資 7.93 億元，用于年產(chǎn)特種導(dǎo)電材料 500 噸三期項(xiàng)目、東莞市貝特利新材料有限公司（第三次改擴(kuò)建）項(xiàng)目、無錫研發(fā)及營銷中心建設(shè)項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。
2022 — 2024 年（報(bào)告期），受到光伏電池技術(shù)更迭紅利的影響，上海銀漿科技有限公司（下稱 " 上海銀漿 "）、帝科股份（300842.SZ）等大客戶加大采購，貝特利業(yè)績實(shí)現(xiàn)翻番。而由于貝特利已布局下游導(dǎo)電銀漿，與上述大客戶或存在業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)。
不過，在降本增效的壓力下，光伏電池行業(yè)早已開始探索少銀、去銀技術(shù)，貝特利第一大主營產(chǎn)品銀粉，未來或面臨下游行業(yè)技術(shù)迭代的壓力。2024 年，貝特利的營收增速也有所放緩，銀粉銷量同比下降超 10%。
7 月 18 日，就公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、大客戶集中度等問題，時(shí)代商業(yè)研究院向貝特利發(fā)送郵件并致電詢問。當(dāng)日，貝特利對(duì)時(shí)代商業(yè)研究院表示，具體參考招股書，暫時(shí)不做其他回復(fù)。
近三年?duì)I收年復(fù)合增速近 100%，競(jìng)對(duì)或助力沖擊 IPO
招股書顯示，貝特利成立于 2008 年，最初依靠硅膠按鍵涂層材料起家，2010 年前后，該公司發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有涂層材料技術(shù)與導(dǎo)電漿料的協(xié)同性，因此憑借技術(shù)遷移優(yōu)勢(shì)攻克導(dǎo)電漿料，進(jìn)入導(dǎo)電材料領(lǐng)域。目前，導(dǎo)電材料、有機(jī)硅材料和涂層材料是該公司的主要收入來源。
報(bào)告期內(nèi)，貝特利的業(yè)績迎來高速增長。
招股書顯示，報(bào)告期各期，貝特利的營收分別為 6.35 億元、22.73 億元、25.21 億元，凈利潤分別為 0.17 億元、0.86 億元、0.97 億元。由此測(cè)算，報(bào)告期內(nèi)，其營收和凈利潤年復(fù)合增長率分別高達(dá) 99.25%、142.87%。
業(yè)績大幅上升，主要得益于大客戶對(duì)銀粉采購的激增。
招股書顯示，報(bào)告期各期，貝特利對(duì)前五大客戶的銷售收入分別為 1.35 億元、16.42 億元、17.23 億元，占總收入的比例分別為 21.23%、72.25%、68.32%，客戶集中度大幅提升。
具體來看，上海銀漿一直是貝特利的前五大客戶之一。報(bào)告期各期，貝特利對(duì)上海銀漿的銷售收入分別為 0.43 億元、6.36 億元、8.35 億元，收入占比分別為 6.82%、27.97%、33.12%，均呈持續(xù)大幅上升趨勢(shì)。同期，貝特利對(duì)帝科股份的銷售收入分別為 0.09 億元、8.18 億元、4.86 億元，收入占比分別為 1.38%、35.99%、19.26%，整體同樣出現(xiàn)大幅增長。
作為貝特利的主要大客戶，上述三大企業(yè)的主營業(yè)務(wù)均為光伏導(dǎo)電漿料。根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)測(cè)算，報(bào)告期三年，貝特利對(duì)這三大客戶的銷售總收入達(dá)到 30.83 億元，占合計(jì)總收入的比例接近 57%。
值得注意的是，由于貝特利也布局銀粉下游的導(dǎo)電漿料領(lǐng)域，因此上述三大客戶與貝特利可能存在一定的業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)。
招股書顯示，報(bào)告期各期，貝特利導(dǎo)電漿料的收入分別為 1.09 億元、1.25 億元、1.94 億元。另外，在 HJT（異質(zhì)結(jié)電池）漿料領(lǐng)域，貝特利還將帝科股份列為同行可比公司。
光伏電池技術(shù)更迭紅利下，第一大主營產(chǎn)品銷量已下滑
報(bào)告期內(nèi)，貝特利的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大幅調(diào)整。
招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，貝特利有機(jī)硅材料的收入從 57.86% 大幅降至 19.68%，而導(dǎo)電材料的收入占比則從 27.10% 上升至 76.13%，一躍成為貝特利的第一大收入來源。
其中，導(dǎo)電材料分為銀粉、導(dǎo)電漿料和 HJT 漿料三部分。報(bào)告期內(nèi)，銀粉的收入占比從 9.66% 上升至 66.79%，成為業(yè)績?cè)鲩L的主要驅(qū)動(dòng)力。對(duì)此，貝特利在招股書中表示，2023 年，銀粉收入同比增長 2529.69%，主要是由于公司憑借高品質(zhì)的銀粉迅速導(dǎo)入客戶，2022 年第四季度開始起量，2023 年度銀粉銷量持續(xù)增長，而銀粉單價(jià)高，因此收入增長快。
不過，這也離不開光伏電池行業(yè)技術(shù)迭代帶來的巨大需求。
招股書顯示，根據(jù) CPIA（中國光伏行業(yè)協(xié)會(huì)）的數(shù)據(jù)，報(bào)告期各期，以 TOP Con 為代表的 N 型電池技術(shù)逐步替代 P 型電池技術(shù)，2024 年已成為市場(chǎng)份額第一（71.10%）的電池技術(shù)。
由于 N 型電池雙面均需使用正面銀漿，漿料使用量高于 P 型電池，因此技術(shù)迭代提高了單位裝機(jī)銀粉需求。根據(jù) CPIA 的數(shù)據(jù)測(cè)算，2022 年全球光伏銀粉需求量不足 4000 噸，而 2024 年已經(jīng)超過 6000 噸，需求釋放帶動(dòng)銀粉行業(yè)景氣度上升。
短期來看，銀粉行業(yè)的市場(chǎng)空間仍有增長空間。招股書顯示，根據(jù)五礦證券預(yù)測(cè)，2030 年光伏銀粉全球需求量在 8912～11677 噸。
不過，在降本增效的壓力下，銀作為光伏行業(yè)最大的非硅成本，早已成為降本的重點(diǎn)領(lǐng)域。
平安證券于 2023 年 9 月發(fā)布的《電力設(shè)備及新能源行業(yè)深度報(bào)告：電鍍銅助力電池?zé)o銀化，促進(jìn) XBC 與 HJT 產(chǎn)業(yè)化提速》（下稱 " 報(bào)告 "）顯示，銅電鍍是一種非接觸式的銅電極制備工藝，有望助力光伏電池實(shí)現(xiàn)完全無銀化。
報(bào)告指出，隆基綠能（601012.SH）、愛旭股份（600732.SH）等多家頭部電池組件企業(yè)已布局 BC 技術(shù)，未來伴隨 XBC 電池?cái)U(kuò)產(chǎn)，無銀化電鍍銅工藝有望加速導(dǎo)入生產(chǎn)。平安證券認(rèn)為，從銀漿降本的迫切性來看，電鍍銅工藝短期將主要應(yīng)用于 HJT 和 XBC 電池領(lǐng)域，后續(xù)有望逐步向 TOP Con 電池導(dǎo)入。
這就意味著，隨著電鍍銅工藝的發(fā)展，光伏電池新一輪技術(shù)變革可能將對(duì)銀粉需求帶來較大的沖擊。
需注意的是，2024 年，貝特利的銀粉銷量同比已出現(xiàn)下滑，業(yè)績?cè)鏊僖泊蠓啪彙?/p>
招股書顯示，報(bào)告期各期，貝特利的銀粉銷量分別為 13.36 噸、298.40 噸、262.61 噸，由此測(cè)算，2023 — 2024 年，其銀粉銷量同比增速分別為 2133.53%、-11.99%。相比之下，作為其同行可比公司，招股書顯示，建邦高科有限公司的銀粉銷量分別為 388.76 噸、529.76 噸和 594.07 噸，呈持續(xù)增長趨勢(shì)。
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