2025 年中報(bào)披露落下帷幕，港股四大運(yùn)動(dòng)品牌巨頭——安踏體育（02020.HK）、李寧（02331.HK）、特步國(guó)際（01368.HK）、361 度（01361.HK）均實(shí)現(xiàn)營(yíng)收增長(zhǎng)，但利潤(rùn)表現(xiàn)分化。

同時(shí)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈凸顯，加大折扣力度成為普遍動(dòng)作，進(jìn)而影響利潤(rùn)增速和毛利率。同時(shí)，" 開大店 " 與專業(yè)化升級(jí)也成為行業(yè)顯著趨勢(shì)。

折扣力度普遍加大

營(yíng)收規(guī)模與增速方面，2025 年上半年四家公司營(yíng)收梯隊(duì)差異清晰：安踏體育以 385.4 億元營(yíng)收領(lǐng)跑，增速達(dá) 14.26%；李寧、特步國(guó)際、361 度營(yíng)收分別為 148.2 億元、68.38 億元、57.05 億元，增速依次為 3.29%、7.14%、10.96%。

若拉長(zhǎng)至過去三年中報(bào)周期觀察，除安踏體育外，其余三家均呈現(xiàn)增速下滑跡象：特步國(guó)際營(yíng)收增速?gòu)?14.76% 降至 7.14%，361 度從 18.00% 波動(dòng)降至 10.96%，李寧則從 12.98% 降至 3.29%。值得注意的是，作為行業(yè)規(guī)模龍頭的安踏體育，雖已連續(xù)四年中報(bào)呈現(xiàn)兩位數(shù)營(yíng)收增長(zhǎng)，但其業(yè)務(wù)線分化顯著——營(yíng)收兩大基石安踏品牌與 FILA 營(yíng)收增速降至個(gè)位數(shù)，超 10% 的整體增速主要由迪桑特、可隆等戶外品牌拉動(dòng)。

線上渠道成為四家企業(yè)的共同增長(zhǎng)亮點(diǎn)，但也對(duì)毛利率產(chǎn)生不同程度影響。2025 年上半年，安踏體育、李寧、361 度線上渠道營(yíng)收增速分別為 17.6%、7.4%、45%；特步國(guó)際雖未披露集團(tuán)整體線上增速，但財(cái)報(bào)指出，特步主品牌電子商務(wù)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)且占比超 30%（特步主品牌占集團(tuán)總營(yíng)收達(dá) 88.5%）。

從線上渠道營(yíng)收占比看，安踏體育、李寧、361 度分別為 34.8%、29%、31.8%，線上業(yè)務(wù)已成為重要營(yíng)收支柱。然而，線上業(yè)務(wù)的擴(kuò)張卻拖累了多數(shù)企業(yè)的毛利率：安踏體育毛利率下降 0.7 個(gè)百分點(diǎn)至 63.37%，公司解釋稱安踏主品牌加大專業(yè)品類成本投入、線上折扣力度大，F(xiàn)ILA 則因線上折扣加大與占比提升導(dǎo)致毛利率下滑。特步主品牌業(yè)務(wù)毛利率降 0.3 個(gè)百分點(diǎn)，從公司方面說明來看，原因包括兒童業(yè)務(wù)占比提升（毛利率低于成人業(yè)務(wù)）及線上折扣加深。李寧毛利率下降 0.4 個(gè)百分點(diǎn)至 50.04%，原因是渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整（直面消費(fèi)者渠道收入占比下降）與直營(yíng)促銷競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來的折扣力度加大。

361 度的表現(xiàn)則較為特殊，其毛利率逆勢(shì)增長(zhǎng) 0.2 個(gè)百分點(diǎn)至 41.5%，但背后是 " 以價(jià)換量 " 的策略：成人及兒童服裝上半年平均批發(fā)售價(jià)分別下調(diào) 4.5% 和 6.3%，而銷量增長(zhǎng) 4.2%，推動(dòng)成人鞋類及服裝產(chǎn)品毛利率分別同比上漲 0.5% 及 1.1%。

毛利率的增長(zhǎng)并未帶來凈利率的改善，361 度凈利率同比下滑，核心原因之一是銷售費(fèi)用率大幅提升。2025 年上半年，361 度銷售及分銷開支同比增加 13.2% 至 10.37 億元，銷售費(fèi)用率同比增長(zhǎng) 0.34 個(gè)百分點(diǎn)至 17.67%。這一增長(zhǎng)主要源于電商業(yè)務(wù)擴(kuò)張：支付給電商平臺(tái)的傭金和費(fèi)用同比增長(zhǎng) 45.3% 至 1.21 億元，物流開支同比增長(zhǎng) 40.2% 至 1750 萬(wàn)元。

此前，時(shí)尚產(chǎn)業(yè)分析師、無時(shí)尚中文網(wǎng)創(chuàng)始人唐小唐向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，國(guó)內(nèi)線上渠道運(yùn)營(yíng)高度依賴平臺(tái)，流量控制權(quán)掌握在平臺(tái)手中，品牌缺乏自主流量運(yùn)營(yíng)能力。加之線上獲客成本是非固定的，銷售額越高意味著投入成本也更大，而轉(zhuǎn)化率持續(xù)走低，導(dǎo)致對(duì)于服飾品牌而言，線上業(yè)務(wù)毛利率難以提升。線上業(yè)務(wù)與線下的區(qū)別在于，線下開店運(yùn)營(yíng)的成本是剛性的，銷售越高，利潤(rùn)率也就越高，而在線上，不斷壯大意味著成本也在不斷增加。

凈利潤(rùn)表現(xiàn)上，四大本土運(yùn)動(dòng)品牌呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)，安踏體育、361 度均面臨凈利潤(rùn)增長(zhǎng)放緩，李寧則是同比下滑。李寧上半年歸母凈利潤(rùn)為 17.37 億元，同比減少 10.99%。安踏體育實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 70.31 億元，同比下降 8.9%。但如果剔除 2024 年上半年 Amer Sports（亞瑪芬體育）上市權(quán)益攤薄利得，2025 年上半年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 14.5%。即便如此，這一增速相較 2024 年同期 62.62% 的高增長(zhǎng)仍大幅回落。361 度上半年的凈利潤(rùn) 8.58 億元，同比增長(zhǎng) 8.61%，去年同期的凈利潤(rùn)增速為 12.23%。

專業(yè)化升級(jí)

從市場(chǎng)行為與戰(zhàn)略布局看，行業(yè)共性趨勢(shì)顯著。在核心品類競(jìng)爭(zhēng)上，跑鞋市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，四大品牌均依托原創(chuàng)研發(fā)打造當(dāng)家跑鞋 IP 并持續(xù)迭代升級(jí)。比如，安踏有 C 系列，李寧有飛電系列，特步有競(jìng)速 160X 系列，361 度有飛燃系列。當(dāng)然，各家的跑鞋系列遠(yuǎn)不止于此，且產(chǎn)品均搭載自主核心技術(shù)。

同時(shí)，品牌進(jìn)一步聚焦細(xì)分場(chǎng)景與人群，推出 " 精準(zhǔn)細(xì)分款 " 跑鞋。比如，安踏馬赫 5se 用冰感紗羅鞋面適配夏季短訓(xùn)與通勤，C10 PRO 以負(fù)落差設(shè)計(jì)服務(wù)前掌跑法精英；李寧飛電系列除精英競(jìng)速款外，推出國(guó)民碳板賽訓(xùn)鞋飛電 5C。愈加細(xì)分化的需求滿足也推動(dòng)了跑鞋行業(yè)的持續(xù)擴(kuò)充。

渠道端，" 開大店 " 成為四大品牌的共同選擇。從選址來看，大店多布局于核心商圈、運(yùn)動(dòng)主題街區(qū)或高人流購(gòu)物中心，部分旗艦大店面積超 1000 平方米；從功能定位來看，大店突破傳統(tǒng) " 單一銷售 " 屬性，轉(zhuǎn)向 " 體驗(yàn) + 服務(wù) + 社交 " 的復(fù)合模式。安踏的 " 超級(jí)安踏 " 千平大店整合跑步、籃球、綜訓(xùn)、戶外、羽毛球等多品類產(chǎn)品；李寧 " 李寧中心旗艦店 " 開辟 " 暢快開跑 " 體驗(yàn)區(qū)，提供智能科技跑步機(jī)，可監(jiān)測(cè)跑步姿態(tài)；X — STREET（超 1500 平方米）是特步打造的多品牌多品類集合店，定位為包容多元潮流的年輕人聚集地，設(shè)置 DIY 定制專區(qū)；361 度的 "361° 超品 " 店（普遍超 1000 平方米）側(cè)重 " 全家庭運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景 "，同步陳列兒童裝備與家庭健身器材。

綜合來看，2025 年上半年，港股四大運(yùn)動(dòng)品牌在營(yíng)收普增的背后，既面臨增速分化、利潤(rùn)承壓的挑戰(zhàn)，也在通過線上發(fā)力、品類細(xì)分、渠道升級(jí)積極應(yīng)對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。