凈利潤(rùn)腰斬，費(fèi)用持續(xù)攀升，現(xiàn)金流與貨幣資金銳減——三只松鼠（300783.SZ）日前披露的三季報(bào)顯示，這家線上起家的零食企業(yè)仍深陷流量焦慮，轉(zhuǎn)型陣痛不斷。持續(xù)高投入、低回報(bào)的運(yùn)營(yíng)節(jié)奏，讓其漸漸困于 " 越擴(kuò)張?jiān)绞а?" 的惡性循環(huán)中。
為破局，三只松鼠一面啟動(dòng)線下 35 款產(chǎn)品漲價(jià)以對(duì)沖成本上漲，一面推進(jìn)赴港 IPO 募資輸血，但機(jī)構(gòu)資本持續(xù)減持、" 高端性價(jià)比 " 戰(zhàn)略與漲價(jià)的定位沖突，又讓其破局之路充滿不確定性。
費(fèi)用高企吞噬利潤(rùn)
財(cái)報(bào)顯示，前三季度三只松鼠營(yíng)業(yè)收入為 77.59 億元，同比上升 8.22%；歸母凈利潤(rùn)為 1.61 億元，同比下降 52.91%；扣非凈利潤(rùn)為 5713.71 萬(wàn)元，同比下降 78.57%。
單看第三季度，三只松鼠營(yíng)業(yè)收入為 22.81 億元，同比上升 8.91%；歸母凈利潤(rùn)為 2226.89 萬(wàn)元，同比下降 56.79%；扣非凈利潤(rùn)為 630.89 萬(wàn)元，同比下降 83.45%。
值得一提的是，公司三季報(bào)營(yíng)收、凈利的增減幅度，幾乎完全延續(xù)了上半年的趨勢(shì)。因此，即便三只松鼠并未具體披露三季報(bào)增收不增利的原因，但投資者依舊可從半年報(bào)中窺見(jiàn)端倪。
上半年，三只松鼠營(yíng)收增長(zhǎng) 7.94%，歸母凈利潤(rùn)下滑 52.22%。利潤(rùn)變動(dòng)原因包括：堅(jiān)果原料成本上漲，影響毛利率；部分線上平臺(tái)流量結(jié)構(gòu)變化，費(fèi)率有所提升；線下分銷加大市場(chǎng)費(fèi)用投入，加速日銷品布局及終端滲透；新增物業(yè)折舊及攤銷費(fèi)用上升。
三季報(bào)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變動(dòng)進(jìn)一步佐證了上述結(jié)論。其中，前三季度銷售費(fèi)用達(dá) 16.05 億元，同比增長(zhǎng) 24.03%，主要系本期平臺(tái)及推廣費(fèi)用增加所致。
在電商流量格局變化的背景下，三只松鼠為維持市場(chǎng)份額，加大了抖音等新興渠道的廣告投放，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)銷成本剛性上升。2025 年上半年，公司推廣費(fèi)及平臺(tái)服務(wù)費(fèi)約占銷售費(fèi)用的 67.9%；同期，抖音渠道收入占比提升至 26.98%，成為第一大渠道。
此外，前三季度管理費(fèi)用同比增長(zhǎng) 50% 至 2.28 億元，主要系本期新增折舊及攤銷費(fèi)用所致。
據(jù)悉，2025 年以來(lái)，三只松鼠持續(xù)進(jìn)行對(duì)外投資，4 月及 5 月公告稱出資 1.14 億元獲得未來(lái)已來(lái)（天津）企業(yè)管理有限公司 60% 股權(quán)，并出資 1295.66 萬(wàn)元獲得安徽三只松鼠甄養(yǎng)飲品有限公司 20% 股權(quán)。通過(guò)并購(gòu)線下折扣店、參股供應(yīng)鏈企業(yè)，三只松鼠試圖構(gòu)建 " 線上爆款引流 - 線下門(mén)店體驗(yàn) - 供應(yīng)鏈高效支撐 " 的閉環(huán)。
狂飆的費(fèi)用尚未能有效轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)，反而侵蝕了盈利空間。截至今年三季度末，銷售凈利率僅有 1.97%，接近于歷史同期最低水平，同比下滑 2.79 個(gè)百分點(diǎn)。
同時(shí)，受經(jīng)營(yíng)性采購(gòu)支出增加影響，報(bào)告期末，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為 -5.06 億元，同比下降 1681%；貨幣資金從年初的 8.66 億元銳減至 2.42 億元，降幅達(dá) 72.06%。
年內(nèi)并購(gòu)及供應(yīng)鏈建設(shè)已耗資超 1.27 億元，疊加現(xiàn)金流銳減，三只松鼠資金鏈承壓明顯。
祭出漲價(jià) + 赴港 IPO 組合拳
灼識(shí)咨詢顯示，2024 年中國(guó)零食市場(chǎng)規(guī)模已達(dá) 1.4 萬(wàn)億元，2025 年預(yù)計(jì)繼續(xù)擴(kuò)容，渠道結(jié)構(gòu)中，線下仍占主導(dǎo)，占比近 80%。低門(mén)檻、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)的特點(diǎn)，決定了零食企業(yè)必須緊抱渠道大腿。
從早期依賴 " 淘系 " 電商，到后來(lái)向抖音電商傾斜，三只松鼠對(duì)線上渠道的依賴并未減輕，本質(zhì)是傳統(tǒng)電商流量紅利消退后的 " 被動(dòng)選擇 "。截至今年上半年，三只松鼠第三方電商平臺(tái)營(yíng)業(yè)收入為 42.95 億元，占總營(yíng)收的 78.42%。
然而，電商流量成本上漲對(duì)線上渠道為主的松鼠形成顯著壓力。為了平衡成本與盈利，公司將目光轉(zhuǎn)向了線下分銷渠道。
近日，三只松鼠線下分銷中心發(fā)布通知，將對(duì)線下分銷的 35 款產(chǎn)品進(jìn)行價(jià)格上調(diào)。網(wǎng)傳文件顯示，本次調(diào)價(jià)涉及開(kāi)心果、瓜子、芒果干、堅(jiān)果禮盒等多款產(chǎn)品，調(diào)價(jià)幅度為 0.2 元 -10 元不等。
根據(jù)通知函，三只松鼠漲價(jià)的原因主要是全球堅(jiān)果果干原料、包材及物流運(yùn)輸?shù)染C合成本持續(xù)攀升，且波動(dòng)顯著。
值得注意的是，年貨旺季是堅(jiān)果銷售的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，消費(fèi)者對(duì)價(jià)格高度敏感。而一季度的銷售額在三只松鼠全年銷售中占比極高，倘若此次漲價(jià)并未有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手跟進(jìn)，或?qū)?dǎo)致三只松鼠市場(chǎng)份額流失。
事實(shí)上，三只松鼠自 2023 年提出 " 高端性價(jià)比 " 戰(zhàn)略，2024 年順利實(shí)現(xiàn) " 重回百億 " 總目標(biāo)，但自 2025 年起盈利能力持續(xù)承壓。其高端化戰(zhàn)略與性價(jià)比定位之間的矛盾尚未充分化解，在此背景下選擇率先漲價(jià)，難免引發(fā)消費(fèi)者對(duì)品牌定位的認(rèn)知混亂。
陷于轉(zhuǎn)型困境的三只松鼠，急需融資補(bǔ)血。今年 4 月，三只松鼠向港交所提交上市申請(qǐng)書(shū)；10 月，官宣收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具的備案通知書(shū)。此次赴港上市，三只松鼠將募集資金用于加強(qiáng)供應(yīng)鏈、加強(qiáng)銷售網(wǎng)絡(luò)及品牌知名度、拓展產(chǎn)品組合及品牌矩陣、用于行業(yè)價(jià)值鏈中的戰(zhàn)略聯(lián)盟和收購(gòu)，以及用于營(yíng)運(yùn)資金及其他一般企業(yè)用途。
值得一提的是，三只松鼠自 2020 年起頻繁遭遇投資機(jī)構(gòu)減持。今年三季度，其早期投資方 IDG 資本減持 0.92 個(gè)百分點(diǎn)至 2.15%，反映出部分機(jī)構(gòu)對(duì)其長(zhǎng)期發(fā)展的信心不足。
在資本加速 " 逃離 " 背景下，三只松鼠若不能向市場(chǎng)傳遞清晰的盈利改善路徑，或?qū)⑦M(jìn)一步放大市場(chǎng)對(duì)其資金鏈緊張、轉(zhuǎn)型成效不足的擔(dān)憂，為赴港上市的前景蒙上一層陰影。（文丨公司觀察，作者丨馬瓊，編輯丨曹晟源）
